文｜晓静
编辑｜徐青阳
10月30日，美股科技板块再次遭遇重挫。纳斯达克指数单日下跌2.86%，英特尔暴跌28.6%，英伟达、AMD等芯片股也受到冲击。整个10月，科技股经历了2025年3月以来最严重的月度调整。
在这轮调整中，AI基础设施企业的波动最剧烈。依靠GPU租赁快速崛起的CoreWeave，部分无担保债券在10月中旬遭到抛售，市场收益率一度攀升至15%以上。10月28日，Axios进一步发现，债券市场的压力已经传导至为CoreWeave建设数据中心的企业。
甲骨文同样受到投资者关注。这家传统软件巨头正在大举扩张AI云业务，但庞大的数据中心建设计划也带来了持续的融资需求。10月28日，甲骨文专门在投资者日公布融资控制计划，试图回应市场对资本开支和债务规模的担忧。
然而，就在债券市场重新评估AI基础设施风险之际，华尔街还在筹集更多资金。
10月26日，美国银行、花旗、摩根士丹利和黑石集团宣布一项630亿美元的融资安排，支持Anthropic使用博通的AI芯片及网络设备。按照公布的结构，金融机构通过专门设立的公司为设备采购提供融资，再将设备出租给Anthropic。博通则为设备未来的残值提供约定范围内的支持。
一边是部分算力企业的债券遭到抛售，一边是数百亿美元的新融资继续推进。市场对AI投资的态度正在出现分化：资金仍然愿意进入这个行业，但不同企业和项目获得融资的条件，开始呈现明显差异。
沿着这些交易继续追踪，一张GPU从芯片厂商卖出，到部署在数据中心、产生算力收入，背后已经连接起一套复杂的金融安排。设备可以成为抵押资产，长期算力合同能够支持贷款，未来数年的客户付款则成为偿债依据。
芯片更新换代可能只需要一两年，相关贷款却可能延续六七年。当金融市场开始重新计算这些设备的长期价值，压力便可能从算力运营商传导至数据中心开发商，甚至影响下一轮芯片采购。
一张GPU背后的多层交易，正在牵动整个科技股市场的敏感神经。
01 一笔85亿美元的贷款
CoreWeave和甲骨文成为这轮AI科技股调整的两个风暴眼，背后有一个共同的问题：巨额算力订单已经签下，交付这些订单所需的GPU和数据中心，却需要提前投入大量资金。
CoreWeave的模式尤其典型。这家公司向微软、Meta等客户出租GPU算力，为了满足快速增长的需求，需要持续采购英伟达芯片、建设或租赁数据中心，并依靠未来数年的算力收入逐步收回投资。
今年3月30日，CoreWeave签署的一笔85亿美元贷款，揭示了这门生意背后的金融结构。
根据提交给美国证券交易委员会（SEC）的文件，直接借款人是CoreWeave旗下专门设立的CoreWeave Compute Acquisition Co. VIII（CCAC VIII）。这是一笔延迟提款贷款（DDTL 4.0），主要用于采购GPU服务器及配套基础设施，以履行特定客户的长期算力合同，最终到期日为2032年3月31日。
85亿美元是授信额度，并非一次性到账。截至2026年6月底，该笔贷款已提款约29亿美元。
这笔融资涉及多层交易关系。
首先是设备。CoreWeave通过项目主体采购GPU，相关服务器、基础设施和其他项目资产成为贷款担保的一部分。
其次是客户合同。贷款还获得特定长期算力采购合同及相关权益的支持。金融机构评估的除了GPU本身的抵押价值，还有客户未来能否持续支付算力费用。
再往后是资金提供方。MUFG、摩根士丹利等机构参与融资安排，Blackstone Credit & Insurance等金融机构提供资金支持。安排行、代理行和最终贷款人各有不同职责。
最后是还款。CoreWeave的贷款协议设置了Cash Waterfall（现金分配瀑布）机制，项目收入进入受约束账户，按照约定支付运营费用、债务本息及相关储备。只有满足贷款条件后，剩余资金才能进行分配。
贷款人由此获得的不仅是设备抵押权，还有一整套针对未来项目现金流的约束和保护机制。
这套融资安排也带来了一个颇有意思的现象：同样是CoreWeave的债务，华尔街给出的风险定价却相差很大。
今年3月，CoreWeave这笔85亿美元项目贷款获得了穆迪A3等投资级评级，浮动利率为SOFR基准利率加2.25个百分点，固定利率部分初始约为5.9%。
但到了10月中旬，CoreWeave另一笔无担保公司债遭到集中抛售，市场收益率一度攀升至15%以上。
差别主要来自融资结构。前一笔贷款有GPU设备、项目资产和长期客户合同提供支持，贷款人还可以通过专门账户控制项目收入的偿债顺序；后一笔无担保债券缺少同等程度的特定资产保障，投资者需要更多考虑CoreWeave整体经营、债务负担和未来再融资能力。
这意味着，华尔街仍然愿意为AI算力投资提供资金，但开始更加仔细地计算每笔贷款的风险。
甲骨文提供了另一种样本。与CoreWeave相比，甲骨文拥有成熟的软件业务和经营现金流，但AI云业务扩张同样带来巨额GPU采购和数据中心建设需求。
面对投资者对资本开支和债务规模的担忧，甲骨文10月28日在投资者日提出融资控制计划，并计划更多利用供应商融资、客户预付款和客户提供硬件等方式，降低自身前期现金需求。
尽管融资方式不同，CoreWeave和甲骨文都在尝试解决同一个问题：如何以更低的资金成本，支撑越来越庞大的AI算力投资。
随着GPU采购规模不断扩大，芯片交易已经与金融市场深度绑定。越来越多的金融机构参与其中，为AI基础设施建设提供资金，也开始承担设备贬值和未来收入不及预期的风险。
02 华尔街正在把GPU变成新的金融资产
CoreWeave不是孤例。随着算力采购规模达到数十亿、数百亿美元，银行、保险公司和私人信贷机构，正在围绕AI芯片建立越来越多样化的融资安排。
10月1日，另一家GPU云服务公司Lambda宣布完成10.08亿美元固定利率融资，期限至2033年5月，利率为6.78%。
这笔贷款由三个已经确定的算力部署项目支持，涉及两家具有投资级信用资质的客户。GPU服务器、相关基础设施以及客户合同现金流共同构成融资担保基础。
与CoreWeave的项目贷款相比，Lambda的交易还有一个值得关注的变化：它将融资推向保险公司和固定收益投资者，并获得穆迪Baa1、Morningstar DBRS A(low)的投资级评级。
Lambda首席执行官Michel Combes在融资公告中表示，这类资本投资基础设施所考虑的是以十年计的时间跨度。
对一家GPU云公司而言，能够进入保险资金等长期机构投资者市场，意味着融资来源不再局限于传统银行和私人信贷基金。
但更大规模的交易刚刚出现。
10月26日，美国银行、花旗、摩根士丹利和黑石宣布一项630亿美元融资安排，为Anthropic部署博通AI加速器和网络设备提供支持。
交易将通过新成立的SPV执行。该主体利用金融机构承诺提供的资金购买设备，再出租给Anthropic。博通为相关设备的残值提供支持。
这一安排与传统的企业直接购买芯片有明显区别：设备所有权、使用权、资金提供者和残值风险承担者，可以分布在不同主体之间。
这笔交易也说明，围绕AI芯片形成的融资体系，已经不再局限于英伟达生态。事实上，英伟达此前也通过其他方式深度参与了算力客户的融资和扩张。2026年1月，英伟达向CoreWeave追加20亿美元股权投资；更早之前，双方还签署了一份初始价值63亿美元的算力采购协议，由英伟达在约定条件下购买CoreWeave未售出的部分算力。
与博通提供设备残值支持的方式相比，英伟达通过股权投资和算力采购承诺，为客户提供了不同形式的支持。两家公司采用的具体安排不同，但都体现出一个趋势：芯片供应商开始更深入地参与下游算力市场的建设，并承担相应的商业风险。
2026年1月，英伟达宣布以20亿美元购买CoreWeave股票，加深双方合作。而在2025年9月，英伟达还与CoreWeave签署初始价值63亿美元的算力采购安排，约定在满足交付和可用性等条件时，购买CoreWeave未向其他客户售出的部分算力。
因此，英伟达对CoreWeave具有多重身份：芯片供应商、股东，也是特定条件下的算力采购方。
这种安排有助于CoreWeave降低部分算力闲置风险，也让英伟达获得更多算力资源和生态合作机会。但英伟达同样承担了股权投资与采购合同带来的风险敞口。
甲骨文采取的是另一种方式。在10月28日投资者日，公司明确提出，未来将更多利用供应商融资、客户提供硬件及客户预付款，降低自身的前期现金需求。
供应商融资可能延后设备付款，客户预付款能够提前带来现金，而由客户提供硬件，可能减少甲骨文本身需要购置的设备规模
共同点在于，GPU采购和数据中心建设的资金责任，开始由供应商、客户、运营商和金融机构以不同方式分担。
对芯片制造商而言，这也意味着竞争正在出现新的维度。
过去，AI芯片主要围绕性能、价格、能耗、产能和软件生态竞争。如今，当一份算力订单需要数十亿甚至数百亿美元的前期投资，谁能够帮助客户获得长期融资、降低设备残值风险，也可能影响采购决策。哪些AI基础设施项目能够获得足够便宜的资金，在华尔街的眼里，也会更有竞争力。
03 芯片不断迭代，谁来偿还六年的贷款？
这些金融交易背后，还有一个更长期的风险：GPU更新换代的速度，可能远快于贷款到期的速度。
CoreWeave的85亿美元项目贷款将在2032年到期，Lambda最新融资延续到2033年。未来六七年里，新一代芯片可能不断提高性能和能效，旧设备即使仍可运行，也可能面临租赁价格下降和残值缩水。
长期算力合同能够提供一定保护，但如果客户违约、项目延期，或者合同到期后无法以合理价格续租，贷款人可能同时面临收入减少和抵押物贬值。这也是为什么CoreWeave的贷款协议设置了严格的偿债保障机制。
10月的科技股震荡，让AI基础设施投资的不同风险集中显现。CoreWeave受到融资成本和债务负担的冲击，甲骨文面临巨额资本开支的压力。10月30日，英特尔股价又暴跌近29%。尽管AI服务器需求强劲，生产瓶颈却限制了交付，制造业务持续消耗资金，市场开始担忧它的复苏能否转化为稳定利润。
当然，这轮下跌也有宏观背景。10月中旬，美国通胀数据推高了市场对再次加息的预期，随后对冲基金持续减持科技股。根据Sherlund Partners的统计，10月9日至23日，数据中心基础设施相关股票累计下跌18.2%，明显超过同期大型云厂商5.9%的跌幅。
高利率首先冲击依赖外部融资的企业，而资金撤离又放大了股价波动。英特尔的暴跌叠加了自身业绩指引不佳、制造成本高企等问题。10月的调整由多种因素共同推动，AI基础设施企业的高负债和持续资本开支，让它们的股价对市场环境的变化尤其敏感。
更值得关注的是债券市场的反应，投资者开始重新区分不同项目的偿债能力。这意味着，即使AI算力需求继续增长，部分企业也可能因为融资成本过高而放慢扩张。
利益绑定得越紧密，市场越担心，多米诺骨牌的第一块悄悄倒下。
