来源：无冕财经
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换人，将更多钱投向AI，百度想在资本市场换一套估值逻辑，但市场似乎并不买账。
本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布
作者：海棠葉
编辑：陈涧
9月16日，彭博亿万富豪指数显示，43岁的张一鸣身家突破1050亿美元，首次成为亚洲首富。
排在他身后的是能源、港口、石化等传统行业的富豪，显然，亚洲最受资本追捧的财富故事，正从基建和资源转向算法、流量与AI。
他创办的字节跳动，俨然国内最大的互联网公司：2026年上半年营收约1200亿美元，估值约6300亿美元，约相当于20个百度。
公司体量悬殊，产品层面的差距同样悬殊。
火山引擎MaaS以49.5%的市占率位居中国第一，百度千帆为10%；豆包月活3.82亿，文心独立App不到500万，相差超过70倍。
从搜索时代走出来的百度，正被从推荐算法起家的字节跳动，用AI重新丈量，明明百度才是最早布局AI的那一个。
百度还在努力证明自己没有被落下。李彦宏说，有信心让文心“重回基础大模型的第一梯队”。
但市场不确定，是否要为百度的“明天”支付更高价格。
百度的人，换了一茬
9月9日，一条工商变更记录让百度“七剑客”中唯一的女性崔珊珊进入公众视野。
天眼查APP显示，崔珊珊卸任百度在线网络技术（北京）有限公司法定代表人、总经理、执行董事。
公开资料显示，崔珊珊是百度草创时代的工程师，2000年作为第一批实习生加入，参与开发了百度快照，亲历了搜索引擎从0到1的搭建过程。
2010年她选择离开，七年后回归，此后长期负责百度内部文化重建与人才体系搭建。在百度内部，她被视为搜索时代组织文化最具代表性的人物之一。
接任者何俊杰，2019年加入百度，历经战略投资、MEG（移动生态事业群组）、人力多条业务线轮岗，近年更多深度参与智能体、AI生态相关的落地工作。
很多人把这次变更理解成元老离职，更准确的理解是：一个搜索时代走出来的百度老人，把位置交给了在AI转型周期里成长起来的管理者。
这只是冰山露出水面的一角。
财报显示，员工总数从2022年底的4.13万人，降至2024年底的3.59万，到2025年底进一步收缩至3.35万，三年少了近8000人。
2025年底，百度的人员优化达到一轮峰值。多名员工对《中国企业家》表示，去年11月下旬公司启动了近年来最大规模的人员调整，“所有部门都不同程度受到波及，减员比例从5%到30%不等”。整体调整幅度最大的正是MEG，用户增长、安全平台等部门均被波及，而AI与云计算相关的岗位基本得到保留。一个MEG员工对澎湃新闻说，他所在的部门“约40人，裁的只有我一个”。
到了2026年9月，社交平台上又流传出新一轮“930裁员”的说法，指向MEG旗下搜索、直播、游戏等业务，称部分团队缩减15%—25%，个别项目整组撤编。
传闻指向的业务，恰好也是过去一年百度人事变动最集中的地方。
今年3月，百度副总裁、百度搜索总经理赵世奇因个人原因离职。赵世奇是百度博士后工作站首位博士后研究员，合作导师正是李彦宏本人，是李彦宏在搜索时代亲手带出来的技术负责人。他曾主导百度搜索十年来最大的一次改版，试图用AIGC重建内容生态，但构想还没来得及落地，人就离开了。
接替他的是何径舟，来自基础模型研发部。百度的思路没变，还是大模型和搜索融合，但主导融合的人，已经从搜索出身的人换成了模型出身的人。
时代变了，执掌业务的人也随之系统、持续地更替。
钱转了流向
新老百度人让位的背后，是业务的取舍。
2024年2月，文库升级为BU，百家号运营并入信息分发平台；2025年12月，PC与移动搜索合并，围绕“搜推大融合”整合资源；2026年1月，文库与网盘从MEG剥离，成立独立的PSIG事业群组；6月，商业部与电商事业部合并，数字人业务独立成BU。
方向是明确的：MEG身上还能独立行走的部分，一个个被摘出去；剩下的，继续缩小。
9月13日，百家号App发布改版通知：自9月22日起，原百家号App正式更名为“百度直播伴侣”，聚焦直播功能；图文、短视频创作入口收拢进百度App内部的“创作中心”。
一个独立App的使命就此终结。互联网分析师丁道师直言，“百家号已从图文红利平台衰落为边缘化产品。”
回溯十年前推出百家号的初衷，它并不只是一个自媒体平台。百度需要源源不断的自有图文内容，填充搜索结果池，反哺广告生意。一位早期入驻的百家号作者对红星资本局说，高峰期一个月能赚上万元，如今“不管收入还是流量，相比高峰期连1%都没有了”。
看起来，百度的资源更多向直播这类可以直接变现的业务倾斜。
背后是搜索广告本身在承压。
今年二季度，百度在线营销收入131亿元，同比下降19%，连续第四个季度两位数下滑。百度App月活从2025年3月的7.24亿降至2025年12月的6.79亿，半年流失约4500万用户。
▲百度在线营销收入下滑较多。图片来自“强调Next”。
至关键的是，搜索市场份额从2021年的86.8%下滑至55.9%。
生成式AI改变了用户获取信息的习惯。很多问题，AI可以直接给出答案，用户不再需要点开一串搜索结果，广告赖以生存的点击逻辑被削弱。
百度在用AI改造搜索的同时，也在拆掉搜索的收款方式。
目前搜索广告依旧是百度稳定的现金流来源，但新增的预算和资本开支，主要投向了AI基础设施和大模型研发。
今年二季度，百度资本开支113.9亿元，同比增长约200%，主要投向GPU云基础设施、昆仑芯和数据中心建设。
据百度CFO何海建在财报会上披露，自2023年3月文心一言发布以来，百度在AI领域的投入已超过1000亿元，且未来将继续保持这一投资密度。
组织架构的调整也在配合这个方向。
5月，百度成立模型委员会BMC，BMU和AMU均向其汇报，直接向李彦宏报告，统筹大模型从技术规划到业务落地的全链条；8月，智能云完成产研组织调整，智能体业务独立成军，与基础设施事业部、智能应用事业部平级，聚焦百度搭子、秒哒等Agent产品——大把增量资源，流向算力、大模型、智能体。
旧业务守住供血基本盘就够，钱则去了AI那边。
百度的旧标签，换得掉吗？
人和钱都动了之后，百度想在资本市场换一套估值逻辑。
9月1日，百度在香港联交所的第二上市地位正式转为双重主要上市，9月7日纳入港股通。何海建表示，参照券商和分析师的观点，像百度这种体量的公司，预计会有10%-15%的增量资金流入。
官方明确表态，这次转换不涉及增发新股，也没有配售计划。
百度账上并不缺钱。截至二季度末，现金及投资总额2831亿元，经营现金流34.4亿元。那为什么还要费这个劲？
百度想换掉的，是资本市场用了近二十年的估值锚。
长久以来，投资者看百度，大多看的是在线营销收入，收入涨股价涨，收入跌股价跌，但这个估值锚正在失效：二季度在线营销收入131亿元，同比下降19%，传统业务的收缩不再是周期性问题。
百度希望资本市场能换一套估值框架。
在搜索广告的定价逻辑下，百度就是一家收入连续下滑的公司，AI业务做成什么样，在这套框架里都体现不出来。
▲外界对百度的几大业务板块估价。图片来自智通财经APP。
花旗在6月的研报里给了一组对比数据：按1年远期预测市盈率，腾讯为12.3倍，扣除现金后为11.8倍；阿里巴巴为12.5倍，扣除现金后为10.4倍；百度表面上是13.3倍，但扣除现金后仅为2.8倍。
截至2026年一季度，百度净现金达279亿美元，占其市值78.8%。也就是说，市场给百度核心业务定的价，只够一个零头。
交银国际也在研报中给百度算过一笔账：AI业务按3倍市销率估值，传统广告业务按1倍，昆仑芯约58%的持股按20倍估值，加上净现金，得出目标价175美元。潜台词是，按搜索广告的估值框架，AI业务的价值无法被充分定价。
但资本市场没有轻易接受这套新算法。8月18日二季度财报发布后，百度美股收跌12.73%，港股跌超11%。
财报里并非没有好消息，核心AI新业务收入125亿元，同比增长25%，占一般性业务收入比重连续两个季度达到50%。
但拆开看，撑起增长的是AI云基础设施：GPU云收入同比增长283%，本质是算力租赁服务；面向C端的AI应用收入只有25亿元，同比增长3%。
此外，百度自己的C端AI产品，和第一梯队之间隔了不止一个数量级。
截至2026年6月，文心独立App的月活不到500万。同一时间，豆包3.82亿，通义千问1.67亿，DeepSeek 1.3亿。
百度在B端赚到的算力收入，正在为一场它自己缺席的C端入口竞争提供基础设施。这是“AI收入占比过半”这个数字最容易被忽略的背面。
AI收入结构的问题还没被市场消化，另一层质疑又来了。
9月16日，罗森律师事务所代表投资者对百度提起集体诉讼，指控百度在2025年11月18日至2026年8月17日期间，夸大了AI业务对冲传统在线营销业务下滑的能力。
诉状提到，百度在2025年第三季度在线营销收入同比下滑17.6%的情况下，仍向投资者保证AI驱动业务将持续有效对冲，这些表述“存在重大误导且缺乏合理依据”。
摩根士丹利在9月17日的报告里维持了对百度的“减持”评级，理由是“百度AI变现尚未抵消传统广告压力”。麦格理虽然维持“跑赢大市”，但也承认广告疲软是持续拖累。
市场不大相信百度，也不大相信“收入靠算力租赁、C端产品没有存在感”的AI故事。
“百度有信心让文心重回基础模型的第一梯队。”李彦宏直面质疑。
赵世奇离职后换上来自何径舟，资本开支投向GPU云基础设施，将估值框架从搜索广告公司拽到AI公司．．．．．．换人、换钱、换估值逻辑，李彦宏努力重写百度、追赶昔日百度。
只是“重回”这个词，本身就是对过去几年结果的确认。
李彦宏给出了方向，给出了目标，还没有给出那个能让市场信服的答案。
