（本文作者为 偏科声，钛媒体经授权发布）
文｜偏科声，作者 | 李小年
2024 年，想租一张像样的 H100，要托关系。
一张卡的交付周期最长排到 52 周。下单一年，卡到手才算真有门路。
H100 的中位租金在 2024 年初冲上每小时 7 美元以上，国内八卡服务器一个月十几万的报价，有人抢着付。
机房里只要压着一批卡，就不愁客户——大模型公司排队上门，中间商倒卖排期，谁能搞到货，谁就等着收钱。
不到三年，同一批卡躺在机房里，行情换了一副面孔。
多家行业研究机构的测算显示，全国智算中心平均算力使用率仅约三成；三四线城市新建的国产算力集群，平均利用率只有 10% 到 22%，部分国产芯片集群的闲置率甚至高达 70% 到 80%。
价格更直白。据媒体报道，有 IDC 服务商的低端算力节点月租从 3 万元崩到不足 6000 元，跌了 80% 还多；有智算园区年亏损千万元级，还在为每天几万元的电费发愁。
当年砸下重金囤卡的机房，如今算力空转，风扇照转，账单照来。
从一卡难求，到电费都赚不回，前后不过三年。很多人第一反应是：算力过剩了，泡沫破了。
恰恰相反。AI 的算力需求还在指数级增长，高端训练卡至今一卡难求，英伟达的云客户依然拿不到足够的卡。
真正发生的事，不是算力过剩，是算力错配——最新的卡抢破头，上一代的卡租不掉；东部的需求排着队，西部的机房在空转。
囤卡的人赌错了什么？这三年到底发生了什么？
卖玩具的、做染料的、搞影视的……都来抢卡
这轮疯狂，起点是恐慌。
2023 年，ChatGPT 点燃大模型军备竞赛，每家公司都怕自己成为算力竞赛里先掉队的那个。
而市场上能买到的顶级训练卡只有一种，供货被层层收紧，交付周期最夸张的时候接近一年。
那两年，训练算力供不应求的故事层出不穷，英伟达财报电话会上那句被行业反复引用的判断是：云厂商的算力已经全部售罄。
恐慌传导到租赁市场，就是价格。
2024 年初，H100 中位租金冲上每小时 7 美元以上。抢不到卡的中间商开始倒卖排期、转租加价，和演唱会黄牛的逻辑一模一样。
然后，财富效应扩散到了二级市场。
2023 年起，最早跨界算力的公司尝到了甜头：公告里出现“GPU”“智算中心”几个字，股价就涨。
跟进者越来越多，卖玩具的、做染料的、造集成灶的、搞影视的，陆续宣布进军算力。
鸿博股份是最早跨界算力的公司之一，一度是整个板块的旗帜。
它的底色和算力毫无关系——福建企业，1999 年成立，2008 年上市，主业是彩票印刷，国内体育彩票印制的头部供应商，一块招牌端了二十多年。
2022 年，公司设立全资子公司英博数科，借着与英伟达的合作关系在北京共建 AI 创新赋能中心，做算力生意。
消息一出，A 股沸腾。2023 年，鸿博股份一年涨了近 600%，股价从 6 元附近一路冲到 40 多元，市值一度逼近 210 亿，被捧成“算力第一龙头”。
故事的高潮在 2025 年。这一年公司算力及相关服务营收 6.14 亿元，看着体面——但其中大头来自一个大项目的一次性验收确认，核心算力子公司英博数科全年净利润只有 34.7 万元。
到了 2026 年上半年，算力收入同比暴跌 91.3%，只剩 5173 万元，英博数科净亏损 1537 万元，净资产降至 -590 万元——资不抵债。
卖玩具的群兴玩具给出了另一个版本的答案。
这家公司 2025 年跨界切入智算业务，全年智算营收 5336 万元，扣掉成本后毛利为负 1500 万元。
卖卡，不如卖玩具。
同是玩具厂出身的高乐股份，胆子更大。
在 2025 年及 2026 年上半年持续亏损的背景下，2026 年 6 到 8 月连签两笔合计约 67.52 亿元的算力服务长单。而截至半年报，公司合并口径的合同负债仅 292 万元，算力子公司营收为零。
钱从哪来？7 到 8 月先后开展两笔售后回租融资合计约 48.87 亿元，以子公司股权、应收账款做质押担保。
小身板，扛着百亿的故事。
类似的还有莲花控股（终止合同约 5.75 亿元）、亿田智能（终止约 1.13 亿元），更早的飞利信因 GPU 服务器未按期供货，终止了近 11 亿元合同。
还有一种活法叫“算力二房东”。
正在冲刺港股的九章云极，自己不重金买卡，长期租入算力再转租出去。
招股书显示：租赁负债从 2023 年底的 1170 万元，滚雪球般涨到 2026 年 7 月底的 30.87 亿元，仅 2026 年上半年利息支出就 3246 万元。
行业的账面更扎眼。
据行业统计，截至 2026 年 6 月，中国在用智算中心超过 500 个，在建及规划近 400 个。
建得快，用得慢——泡沫的形状，已经足够清晰了。
大租客当了房东，散客改打“网约车”
变化的种子，其实在最疯狂的时候就已经埋下。
很少有人认真算过这笔账。
按多家券商的测算，算力租赁业务的盈亏平衡点普遍落在六成到七成的上架率，而这个行业真正的成本结构和折旧节奏，比这个数字复杂得多。
等下注的人想起要算的时候，市场已经变了。
最早离场的是大客户。字节、阿里、腾讯们买卡是拿来用的，不是拿来炒的。
随着 AI 业务成为主业，自建万卡集群成了必然选择，进不了的卡，就自己造。华为昇腾、平头哥、昆仑芯，定制 ASIC 芯片的出货量一路狂飙。
到 2026 年上半年，中国数据中心里非 GPU 加速器出货量同比增长近 80%，第一次超过了 GPU。
最大的租客们，陆续自己当了房东。而囤卡的很快发现，散客也靠不住了。
大厂把模型 API 的价格卷到每百万 Token 几分钱，前沿模型价格指数显示，到 2026 年 10 月，Token 价格较 2023 年 3 月的基准已经跌去 84%。
对绝大多数企业来说，直接调 API 比租卡自建便宜一个量级。毕竟，没有哪家公司会为了照明，在自己楼顶建一座发电厂。
算力正在从“要用的资产”，变成“随取随用的公用事业”，而公用事业，轮不到二房东来卖。
2026 年，价格雪崩。
以 AIMultiple 跟踪的租赁价格指数为例，H100 中位租金从 2024 年初的 7 美元以上，跌到 2026 年年中的 3.4 美元左右，两年半跌了一半还多。点对点租赁平台上，低于 2 美元的挂单已经随处可见。
有行业调研显示，上半年部分中小型算力卡的租赁价格，跌幅超过 40%。
月租从 3 万元崩到 6000 元的故事，不是孤例。二线城市新建智算中心的报价，只有头部云厂商的六成。
现在回到开头那个问题：囤卡的人，到底赌错了什么？
两步走错，三年白干
先说时间。
大模型从烧钱训练转向挣钱推理，推理吃的是新架构卡和国产专用芯片，老卡能干的事——推理、批处理——恰恰是价格竞争最惨烈的红海。
抢在旧时代囤下的卡，等来了一个不再需要它们的市场。
所以才有那幅怪异的图景：一头是热的。
最新的 Blackwell 架构依然实行配给制，B200 按需价格涨到 8 美元+/小时，比一年前还高。
阿里云内部几乎没有一张闲置的卡，昇腾产能被字节、阿里扫光库存，腾讯、百度还在排队。
英伟达高管说的“售罄”，到 2026 年依然成立。
另一头是冷的，是老一代的 H100、A100、A800。
更残酷的是，卖不掉的东西本该能等，算力偏偏不能等。
一台机器闲一天，折旧照提、电费照付，这一天就是彻底作废的一天；晶圆可以压在仓里等涨价，机房里的 24 小时不行。
而高端训练卡的迭代周期已经压缩到约一年，一座智算中心的投资回收期却要 5 到 8 年。等机房建成、计划中成本该收回的时候，手里的卡已经落后两代了。
已经有上市公司为这个错位付出账面代价——中安科因算力供给过剩、租赁报价下行，对项目计提了 1525 万元减值，而这只是减值潮的开始。
再说地方。
七成以上的高算力需求集中在京津冀、长三角、粤港澳大湾区，而大量机房因为电价优惠建在了西部。
网络带宽和时延的限制摆在那里，西部中低端机房再便宜，也接不住东部的需求。
电价省下来的那点钱，抵不过客户不来。
监管的动向也在佐证这不是杞人忧天。
据媒体统计，2026 年前 9 个月，沪深交易所针对算力相关事项下发超过 42 份问询函和监管工作函，海南华铁因 36.9 亿元算力大单信披违规被立案调查。
2025 年 4 月起，多地发改委开展“算力摸底”，防止盲目重复建设。
回头看这三年，剧本并不陌生。
地方政府把智算中心视为“接棒房地产”的产业选项，财政补贴、专项债、城投垫资齐上——有分析估算，政府及城投平台在这轮投资主体中占比约三成半。
机房建起来了，卡装进去了，然后发现客户不来。
这和当年的光伏、面板何其相似：方向是对的，故事是真的，但正确的方向，挡不住过度的投资。
出清已经开始。
死掉的，是没有场景、没有客户、靠杠杆囤卡等风来的“二房东”；能活下来的，是手里握着新架构算力、绑定真实需求、拿得住电力指标的人。
行业正从“跑马圈地”走向“提质增效”，这个过程会淘汰掉大部分 2024 年入场的追随者。
Token 调用量还在指数级增长，推理算力的增速已是训练算力的两倍多。
AI 的蛋糕在变大——只是分蛋糕的方式，已经和三年前写进商业计划书里的那一版，完全不一样了。
头部集群满负荷轰鸣，抢不到卡的客户依然在排队。而那些先建后租、等客上门的机房，风扇每转一圈，都是电费。
【本文由公众号「偏科声」原创，文中数据与案例来自 IDC 报告、《每日经济新闻》等公开报道，以及相关上市公司公告与招股书。
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