AI 正在支撑中国增长，但未必带来通胀和就业
Barclays认为，AI已经成为中国经济增长的重要支柱，但其传导方式与美国明显不同。Barclays估计，AI相关需求可为中国2026年和2027年GDP增速分别贡献约0.8和0.5个百分点；如果没有AI投资和出口，中国经济增速可能跌破4%。
其中，国内AI投资预计达到9,600亿元和1.25万亿元，但占全国总投资不到2%，不足以抵消房地产和传统基建下行。
真正重要的是出口：2026年前八个月，中国AI相关出口同比增长52%，占总出口约23%，贡献了整体出口增长的一半以上。
不过，这种增长未能同步转化为就业和通胀。数据中心建设高度模块化，新增岗位远不足以弥补地产建筑业的就业流失；制造企业使用AI和机器人主要是为了降低用工强度，服务业应用也集中在客服、后台、编程和文档处理等自动化场景。与此同时，中国已经拥有相对充裕的电力、电网和工业产能，AI扩张不太可能像美国那样造成严重的能源和工资瓶颈。
因此，AI对中国更像是“提高实际产出、改善出口、压低单位成本”的供给冲击：人民币获得外贸支撑，但升值速度仍会受到政策控制；债券市场则继续受益于低通胀和偏弱的国内需求。
Moonshot AI：用低成本模型换取规模、数据和商业闭环
Kimi正在从“单一旗舰模型”转向分层产品组合：K3负责突破能力上限，K2.8 Preview承担编程和常规Agent等高频任务，K3.1则重点改善长流程执行、电脑操作和多模态能力。
公司还在训练一个5万亿至6万亿参数的更大模型，但主要瓶颈已经不是数据，而是高端训练算力。
国产芯片在Kimi推理算力中的占比据估计已从约15%升至35%-40%，说明国产替代正在推理端加速；但由于互联效率、芯片良率和软件生态仍不成熟，大规模预训练短期内依然难以摆脱NVIDIA。
更值得注意的是Kimi的商业化路径。专家估计，其9月ARR约为12亿美元，年底可能达到16亿至18亿美元；价格较低的K2.8贡献了约40%-45%的ARR，反而高于旗舰K3的30%-35%，证明低价模型只要带来足够大的调用量，就能够创造更高收入。Moonshot还在将模型嵌入金融研究、财报分析、IPO跟踪和建模等专业工作流，并计划复制到医疗、教育等行业。随着海外模型强化反蒸馏措施，中国模型公司的真正壁垒将不再是复制某个领先模型，而是能否通过用户规模积累专有任务数据、持续降低推理成本，并把模型能力转化为高价值、可重复的行业流程。
半导体牛市仍在继续，但价值正在向瓶颈集中
Morgan Stanley对大中华区AI半导体维持积极判断，但是价值将进一步集中在先进制程、先进封装、HBM和定制ASIC等稀缺环节。
台积电可能在2027年将先进制程晶圆价格上调5%-10%，2nm产能预计在2026至2028年实现约70%的复合增长；AI半导体收入可能在2026年占台积电收入30%以上。
大摩的乐观情景预计，2027年全球AI半导体市场规模可能达到约8,090亿美元，而云厂商自研ASIC将加速增长，联发科、Alchip等设计与服务企业有望成为GPU之外的重要受益者。
先进封装和存储则决定了上述需求能否真正转化为芯片出货。报告估计，全球CoWoS需求可能从2026年的约139万片升至2027年的251万至269万片，2027年HBM需求可能达到约449亿Gb。
大陆方面，长鑫存储到2028年可能占全球DRAM产能约15%，但其HBM份额仍然有限；中国2.5D封装能力快速扩张，到2027年甚至可能出现温和过剩。
长期看，CPO将把光学器件进一步推近芯片，降低高速传输功耗，并重构光模块、光引擎和封装设备的价值分配。
换言之，AI半导体总量依然强劲，但投资机会正从“有AI概念”转向“真正控制产能、带宽和功耗瓶颈”。
FCC的65%美国含量
关于FCC的政策，目前市场上都还是在猜，前天也写过一个文章：
各方对FCC对光模块及其组件的看法(大摩、花旗、东山精密)
野村讨论的3.2T光模块政策情景揭示了一种更精细的供应链限制方式：美国未必需要完全禁止中国企业供货，只要要求产品中美国零部件的成本占比达到65%，就可以把更多产业利润留在美国上游。根据报告的BOM拆分，800G和1.6T光模块中的激光器、DSP、TIA/Driver和PD等有源器件合计已经接近65%-67%，而这些环节恰恰由Broadcom、Marvell、Lumentum、Coherent和MACOM等美国公司占据优势。因此，中国头部模块厂在技术上并非无法满足这一门槛。
这种规则对中际旭创等模块厂的影响更可能表现为成本和利润率压力，而不是订单突然归零。中国厂商可以通过增加美国激光芯片、DSP和模拟芯片的采购继续服务美国客户，但上游供应商将获得更强的定价权，供应集中也可能带来缺货风险。相反，正在进入海外高端市场的中国光芯片企业可能承受更直接的份额压力。PCB、结构件和普通无源器件由于BOM占比较低，短期影响相对有限。需要注意的是，所谓65%规则仍是政策情景，最终影响取决于美国如何定义零部件原产地、计算成本比例，以及是否进一步加入制造地和企业控制权条件。
CCL难以快速脱钩，中国优势来自整个材料体系
Citi对覆铜板和PCB限制的判断比市场更乐观。中国约占全球CCL产值和产量的75%，PCB产值按生产地计算约占56%，同时掌握全球约65%-75%的铜箔和60%-70%的电子玻纤布产量。这种优势并不只来自低工资，而是来自工业电价、生产规模、材料配套和客户协同形成的综合成本壁垒。美国国防PCB市场约14亿美元，而中国大陆PCB产值约580亿美元，且美国国防供应链此前已经降低了对中国PCB的直接采购，因此新的国防限制预计只影响中国PCB需求的不到1%。
更重要的是，限制措施尚未覆盖800G和1.6T光模块，3.2T也要到2028年才可能规模放量，中国企业还有时间通过泰国、越南和马来西亚工厂调整生产布局。生益科技是报告重点强调的案例：其2024年获得NVIDIA认证后，已进入认证供应商前三，在GB300中的份额达到十几个百分点，在Vera Rubin平台超过20%；AI CCL占公司销量的比例可能从2024年的接近零升至2026年底的约30%。但这并不意味着风险已经消失：中国在普通CCL、铜箔和玻纤布领域优势明显，高端AI玻纤材料仍较依赖日本企业；如果未来规则从“生产地点”升级为针对企业所有权、设备或原材料来源，单纯转移到东南亚生产的保护作用也会下降。
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